国六耗材专题-车用尿素-龙蟠科技

作者： 古北路烧烤哥

发布于:2020-06-09 23:35

雪球

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概述:1.国六强制安装车用尿素传感器；2.国六车用尿素市场增加4倍；3.劣质车用尿素将被动退出市场；4.头部车用尿素企业迎来最好机遇。

国六作为一项国策，会贯彻到一线城市到乡间地头，今天我们深入作国六耗材专题研究。

一、国六耗材是什么。

国六整个系统，招商汽车报告有张图不错。

从图中可以看到系统全貌，十二个标的基本把一次性设备写全了。图中紫色部分就是整个国六尾气系统的最大用量常换耗材-车用尿素。作为一个有效工作的系统，没有车用尿素或使用不合格车用尿素，氮氧化物指标功亏一篑。

车用尿素门槛如何？毛利如何？这个问题可以先看毛利如何。以龙蟠科技的车用尿素为例，毛利41%，相比受主机厂打压的硬件配件毛利率要高很多，是个好赛道。为什么头部车用尿素企业毛利高？这要看行业格局。车用尿素是一个大市场，从事车用尿素生产主要有三类企业，一是农业化肥企业向下游拓展，生产车用尿素，但是商业模式、渠道差异较大，有的依托国有股东背景进入加油站零售渠道，受激励机制制约并没得到好的发展；二是车用耗材企业横向拓展，从润滑油向车用尿素、冷却液拓展，渠道、商业模式相近，打品牌，打渠道，重激励，市占率大幅提高，如龙蟠科技的可兰素；三是汽修厂自兑和杂牌车用尿素，国四、国五还有生存空间，国六期间将被政策压制。所以行业门槛对不同类型企业，差异很大，但长期从事车用耗材的专业企业将受益国六期间的渠道和品牌红利。

二、国六车用尿素与国五、国四的差异。

国六柴油车新添加系统--驾驶性能限制系统。驾驶性能限制系统是国六阶段法规里出现的新名词。

驾驶性能限制系统是做什么用的呢？其实说简单点就是保证后处理系统正常工作使尾气达到排放标准，一旦出现排放不达标或者某个模块出现故障，立即报故障通知驾驶员尽快维修，并限制车俩扭矩和车速，严重时可将车速限制到20km/h。

国六与国五、国四之差异关键在尿素传感器。

为什么国六和国四、国五的车用尿素的国标生产标准是相同的，但是实际操作层面要求不同。现在车用尿素液国家标准执行GB29518-2013（柴油发动机氮氧化物还原剂尿素水溶液(AUS32)GB29518-2013），说国六车用尿素液不变，不变的是标准。因为国六多了集成到系统无法屏蔽的尿素传感器。车用尿素液质量传感器总成集成了车用尿素液位、车用尿素液温度以及车用尿素液质量传感器，多个数据交叉限制。所以对尿素品质的要求从口头要求变成传感器检定，从操作层面提升了车用尿素标准，劣质车用尿素将被市场淘汰。在国六政策下，国四、国五期间大量自兑、无牌、杂牌的车用尿素需求将向品牌集中。

三、国六车用尿素的使用量。

一般每百升柴油使用3-5升的车用尿素。

2017年全国车用尿素销量约92.5万吨，同比增长50%，2018年全国车用尿素消费量约166.5万吨，比2017年增长80%。而车用尿素的理论需求量，根据中国内燃机工业协会数据统计，2020年我国柴油预计消耗2亿吨，按照溶液消耗比例中值4%测算，车用尿素溶液市场容量将达800万吨。一句话可以概括为，国四国五期间有标准，但没检测和强制实施，司机不用或用劣质车用尿素，所以车用尿素需求一直低于预期。

国四、国五期间主要靠卡车司机自觉实现的166万吨车用尿素需求，将在国六期间因传感器强制实施增加到800万吨，市场约4倍增量。

没错，就是它。市场价如上图。

四、车用尿素的标的和产能、销量。

龙蟠科技 2019年销售柴油发动机尾气处理液产品（车用尿素）销售 24.3万吨，其中自产19.4万吨，委外代工4.9万多。另，新建车用尿素产能18万吨已获批，投产后将缓解满产委外局面。旗下国六润滑油是淘宝月销前三品牌。

可兰素发展十周年之际， 龙蟠科技发布了国六后处理系统性解决方案，包括国六润滑油、可兰素省畅pro国六专用车用尿素溶液、DPF清洗三大系列新品，集结了润滑养护领域、排放处理领域和养护领域的技术成果。

车用尿素毛利高，新产能投放+委外大幅扩充业绩弹性。车用尿素毛利率41%，随着新产能18万吨+委外产能（无限制，只要品牌够强可以紧贴销售量增长）。保守预期新增50万吨贡献净利润1.3亿，业绩较2019年翻倍，业绩高增保守按当前估值，有一倍市值增长空间。乐观考虑，随着国六21年全国推开，两年车用尿素至100万吨销量，对应2.6亿净利润，加国六毛利润提升的润滑油和冷却液业务9000万净利润，全口径3.5亿业绩，高增速稀缺国六标的按30倍估值，给100亿市值，约有两倍增长空间。

国外市场增量值得想象。蓝天保卫战国策之下，国六可以说是目前全球最严尾气处理标准。国外尾气标准升级路径也会走这条路，全球市场会是 龙蟠科技的下一个战略空间，目前其国外业务几乎为零。随着近几年车用尿素占龙蟠科技营收及毛利占比的提高（19年车用尾.尿素毛利占公司毛利总量的33%）以及国外汽车尾气标准提高，开拓国外市场会是其业绩长期增长的催化剂。

四川美丰 农用化肥为主，2019年生产农用尿素41.5万吨，复合肥30万吨，车用尿素销量=产量=11.2万吨（国企在市场拓展的积极性相对，你懂的）。车用尿素有自有品牌，但以代工为主，代工拖累毛利率，毛利率22%。

综合分析: 龙蟠科技市值36.1亿，车用尿素收入4.5亿，占公司营收27%，车用尿素产销量上市公司第一。 四川美丰市值32.3亿，车用尿素收入2.5亿，占营收8%，由于代工为主，弹性有限。综上分析，龙蟠科技是国六耗材最纯标的，如果说国六第一波投资聚焦设备增量，第二波投资将会聚焦国六耗材，耗材由于尿素传感器带来的操作层面标准升级，既有使用量的大幅增加，也有无牌杂牌市场向品牌的集中，而在2019年国六萌芽之年龙蟠科技车用尿素销量是产量1.25倍，又提供了额外的品牌杠杠。20及21年国六真正意义上在柴油车领域推开，从销量和行业格局，以及新增产能角度，低估值且两年内有两倍增长空间，龙蟠科技将是贯穿整个国六业务生命周期的新龙头。